基金转债仓位再度刷新历史高点

摘 要   

业绩：7月21日，2023年二季度基金持仓已悉数披露。从季度收益来看，相比于一季度基金收益的整体回暖，今年二季度各类基金表现分化明显。纯债持仓为主的中长期纯债基金凭借着长端利率中枢显著下移获得较强收益（1.22%）。而类权益仓位较高的转债基金（-1.06%）、偏债混合基金（-0.22%），在权益市场表现较为低迷的拖累下，表现相对一般。

规模：从各类基金持有转债的规模变化上看，常规分类（不含转债基金）一、二级债基大幅加仓转债，而偏债混合基金、灵活配置型基金选择减持转债。作为最主要的持有者，二级债基2023Q2持有转债规模为1494.28亿元，较23Q1环比增持134.65亿元。一级债基作为第二大持有者，同样大幅环比增持40.13亿元至592.93亿元。偏债混合型基金和灵活配置型基金则因净赎回压力分别环比减持42.45亿元、24.30亿元至303.98亿元、172.97亿元。

仓位：基金整体转债仓位再度刷新历史高点。具体来看，二级债基转债仓位环比提高0.32个百分点至15.21%，创历史高位。一级债基因净申购规模较大，转债仓位被动窄幅下滑0.60个百分点至8.26%。偏债混合型基金和灵活配置型基金的转债仓位则略有回落，分别环比微降0.19、0.08个百分点至6.96%、1.36%，均保持在相对较高水平。

转债基金：规模方面，23Q2转债基金环比大幅增持111.43亿元，达到525.65亿元，接近21Q4的历史高点。从仓位来看，转债基金持有仓位由2023Q1的87.09%进一步上升至87.45%，再度刷新历史新高，指向在宽松流动性和低利率延续的环境下，提升转债仓位挖掘收益的必要性更强。

从各类基金行为的分化来看：对于以转债作为收益增强主要工具、并且具有一定风险偏好的产品而言（主要分布在转债基金和二级债基类别），在转债工具使用难度下降时，更愿意使用转债博取潜在弹性收益。但对于风险偏好整体更低、投资倾向更偏债性的一级债基而言，转债市场的高估值和纯债品种的替代效应都会成为制约转债仓位进一步提升的因素。而更偏股性的偏债混合基金&灵活配置型基金在权益市场整体趋弱的环境下，倾向于全面减仓股票和转债。

个券维度：基金银行转债持仓分化明显，倾向于增持债底支撑更强的品种。同时，2023Q2正股行情疲弱，基金寻找α的难度加大，多为增配Q2行情较强，或者本身具有较强题材属性的转债个券。此外，信用风险冲击下，公募更加倾向于增配信用资质明显较强的品种。

风险提示。美联储超预期加息；风格轮动加剧；转债成交大幅下滑等。

1

纯债强支撑&正股弱拖累，转债基金表现一般

7月21日，2023年二季度基金持仓已悉数披露。从季度收益来看，相比于一季度基金收益的整体回暖，今年二季度各类基金表现分化明显。纯债持仓为主的中长期纯债基金凭借着长端利率中枢显著下移获得较强收益。而类权益仓位较高的转债基金、偏债混合基金，在权益市场表现较为低迷的拖累下，表现相对一般。 

从二季度收益率中位数来看，中长期纯债基金、一级债基均获得较为可观的正向收益，分别达到1.22%、1.14%。二级债基则勉强获得正向收益，收益率中位数仅为0.10%。作为转债高仓位策略代表的转债基金表现则较弱，整体单季度亏损1.06%。不过，转债基金2023Q2收益率中位数的75%分位点表现尚可，为0.46%，95%分位点对应的收益率为1.55%，指向部分转债基金在低迷的市场环境下依然取得了一定超额收益。

进一步观察转债基金今年二季度表现，大部分代表性品种收益以区间震荡为主，仅个别品种取得一定正向收益。我们选取了部分规模居前的转债基金作为样本，计算其2023年以来的累计收益率曲线，并与二级债基的整体表现进行对比。进入4月，科技成长品种以及地产链等价值型板块均迎来明显修复，部分头部转债基金年内累计收益率突破10%。不过，随着4-5月的高频数据不断指向经济在环比放缓，企业盈利数据修复进展也弱于市场预期，基本面仍在筑底。同时，人民币汇率贬值加剧，外资流出，压制市场风险偏好。此外，转债市场本身还经历了信用风险冲击，转债基金整体表现受到压制。6月，转债市场先后经历了逆回购利率超预期调降、端午节前避险情绪升温，转债基金波动再度加大。值得注意的是，即使经历了一波三折的二季度，广发可转债依然获得了单季度1.03%的正向收益。

2

转债基金&二级债基再度刷新仓位高点

2022年5月，Wind对持有转债的基金分类进行了调整，新增可转换债券基金分类 ，并将原纯债基金中可投资转债且不符合转债基金定义的基金分类调整为一级债基。因此，二级债基（转债基金此前多归属于二级债基）、中长期纯债基金数目相应调减，而一级债基数目相应调增。在本文中，我们以口径追溯调整后的基金分类作为统计对象。

2023Q2各大类型基金份额变化与市场环境高度吻合。纯债基金（中长期纯债基金、短期纯债基金、指数型债基）的份额显著增长，二季度环比增长超过5000亿份。含权债基（一级债基、二级债基、转债基金）在债市强需求支撑下，份额依然实现环比大幅增长，超过1100亿份。混合型基金（偏债混合、平衡混合、灵活配置、偏股混合）的份额则面临一定程度的下滑，Q2环比下降超过1000亿份。我们在上文曾提及，纯债基金收益表现亮眼，含权类基金表现一般，这很大程度上解释了各类基金份额变动的原因。

从细分类型基金持有转债的规模变化上看，常规分类（不含转债基金）一、二级债基大幅加仓转债，而偏债混合基金、灵活配置型基金选择减持转债。作为最主要的持有者，二级债基2023Q2持有转债规模为1494.28亿元，较23Q1环比增持134.65亿元。一级债基作为第二大持有者，同样大幅环比增持40.13亿元至592.93亿元。偏债混合型基金和灵活配置型基金则因净赎回压力分别环比减持42.45亿元、24.30亿元至303.98亿元、172.97亿元。

对于仓位较为极端的转债基金，二季度转债持仓规模显著上升，延续一季度的增持趋势，接近历史高点。转债基金转债持仓曾在22Q2-22Q4连续三个季度稳定在380亿元附近。2023Q1，转债基金持有转债市值再度超过400亿元，达到414.21亿元。23Q2，转债基金环比大幅增持111.43亿元，达到525.65亿元，接近21Q4的历史最高点（彼时背景是理财加速入场，固收+基金配置需求激增，推升转债市场估值刷新历史新高）。

从仓位来看，常规类别基金转债仓位有所分化。2023Q2，二级债基转债仓位环比提高0.32个百分点至15.21%，继续刷新转债仓位高点，此前转债仓位较高的三个季度分别为23Q1（14.89%）、19Q4（13.96%）、22Q4（13.90%）。一级债基因净申购规模较大，转债仓位被动窄幅下滑0.60个百分点至8.26%。偏债混合型基金和灵活配置型基金的转债仓位则略有回落，分别环比微降0.19、0.08个百分点至6.96%、1.36%，均保持在历史相对较高水平。

转债基金持有仓位由2023Q1的87.09%进一步上升至87.45%，再度刷新历史新高，指向在宽松流动性和低利率延续的环境下，提升转债仓位挖掘收益的必要性更强。

从各类基金行为的分化来看：对于以转债作为收益增强主要工具、并且具有一定风险承受能力的产品而言（主要分布在转债基金和二级债基类别），在纯债机会成本大幅下降时，更愿意使用转债博取潜在弹性收益。但对于风险偏好整体更低、投资倾向更偏债性的一级债基而言，转债市场的高估值和纯债品种的替代效应都会成为制约转债仓位进一步提升的因素。而更偏股性的偏债混合基金&灵活配置型基金在权益市场整体趋弱的环境下，倾向于全面减仓股票和转债。

需要注意的是，转债基金和二级债基再度刷新转债仓位历史高点，这些加仓果断的基金类别，同样也是交易较为灵活的产品代表，在仓位迅速提升后，其持仓行为需要低利率环境继续维持或者更强的正股行情作为支持。而当这些因素出现边际变化时，则需重点关注其持仓倾向转向带来的估值冲击。

进一步观察转债基金净值和持有市值数据明细，2023Q2，绝大多数头部转债基金规模明显提升，转债持仓规模也大幅增长。其中，鹏华可转债基金规模继续提升，依然是转债市场第一大转债基金。南方希元可转债则是继23Q1规模上升最大的转债基金之后，23Q2再度成为环比规模增幅最大的转债基金，净申购份额为15.16亿份，转债持仓规模增加23.82亿元。南方昌元可转债和华夏可转债增强同样得到较大规模申购，净申购份额分别为11.92亿份、12.06亿份。广发可转债凭借较强业绩，23Q2获得净申购份额9.27亿份。

值得注意的是，规模前15大转债基金转债仓位有所分化，倾向于降股票仓位、降杠杆。其中，规模最靠前的鹏华可转债，在迎来大额申购之后，明显降低了转债仓位，而选择小幅加仓股票仓位。南方希元可转债、南方昌元可转债整体倾向趋同，在迎来了较大规模申购之后，短期可能更加倾向于温和消化这部分新增规模，均明显减持转债仓位，轻微减仓股票，下调杠杆率。富国可转债则明显更为激进，大幅提升转债仓位，并加仓股票，提升杠杆率。此外，广发可转债显著降低转债&股票仓位，并大幅下调杠杆率，这也许是权益整体趋弱的环境下，广发可转债二季度表现较强的原因之一。

3

个券层面，公募加仓题材，

减配弱信用资质个券

首先需要注意的是，公募基金对于进入转股期前后转债的披露规则有所不同。对于进入转股期之前的转债，只有进入基金前5大债券持仓才会被披露。而进入转股期之后，无论持仓规模大小，均会被悉数披露。我们为更好的观察个券持仓环比变动，此处对于转股起始日位于2023Q2区间的转债进行了剔除。

从个券持有市值的变化来看，基金银行转债持仓分化明显，倾向于增持债底支撑更强的品种。同时，2023Q2正股行情疲弱，基金寻找α的难度加大，多为增配Q2行情较强，或者本身具有较强题材属性的个券。此外，信用风险冲击下，公募更加倾向于增配信用资质明显较强的品种。

权益市场整体表现较弱，风格加剧扩散的背景下，公募基金23Q2主要增配个券行业分布较为广泛，在金融、汽零、电新、钢铁等领域均有分布。其中，金融品种成为基金23Q2最主要的增配方向，重银转债、浙22转债、上银转债均得到较大规模增配，分别为21.64亿元、9.92亿元、6.94亿元，浦发转债和常银转债也得到一定幅度增持。汽零+机器人品种拓普转债&三花转债同样得到大幅增持，中大件转型&一体化压铸汽零品种爱迪转债也得到较大幅度增配。洪城转债、川投转债因市场风格匹配（稳健风格）迎来显著行情，从而得到较大规模增配。烽火转债（高股息、泛AI）、福莱转债（光伏玻璃龙头）、本钢转债（资产重组）、大中转债（进军锂矿的铁矿品种）则或因本身题材较热或因行情较强迎来基金增持。小熊转债则凭借较强的行情，成为唯一一只获得大规模增配的AA以下评级转债。

在减持幅度居前的品种中，中特估品种面临兑现压力，大秦转债、中银转债、中信转债均遭遇较大幅度减持。光伏组件品种隆22转债、天23转债同样受到减持。继23Q1农牧品种获得大规模增持之后，温氏转债、禾丰转债于23Q2遭遇减仓。高价定增转债中矿转债以及拿到定增批文的明泰转债也受到基金减持。

此外，值得注意的是，美锦转债、红相转债、中装转2、帝欧转债、思创转债这些弱信用资质个券集体遭遇机构减持。

23Q2金融品种增减持倾向分化，但银行个券依然稳居基金个券持仓前列，浦发转债继续保持基金第一大持仓个券。在前20大基金持仓品种中，金融类转债共占据13席，相较23Q1的12席略有下滑。交运品种当中，大秦转债和南航转债继续位列前20大转债，且规模均环比有所下降。农牧品种变化不大，依然是温氏转债、牧原转债以及希望转2入围前20大转债。此外，电力设备品种通22转债以及电子品种闻泰转债23Q2迎来小幅增持，稳居公募基金前20大持仓。

从个券行业分布来看，大多数行业基金持仓保持上升态势，但交运转债持仓规模下降明显。其中，电力设备行业转债规模进一步增长，主要受诸多新券补充所致，如冠宇转债、麦米转2、锂科转债等，同时，福莱转债和宙邦转债获得增配幅度也较大。减仓的行业之中，交运行业转债下降主要系大秦转债持仓规模大规模下降所致，不过，其他央国企品种招路转债、北港转债迎来一定幅度增持。非银金融规模下降主要受中银转债影响，而美容护理系珀莱转债遭遇减持所致。

4

转债哑铃策略：高股息防御，

静待成长品种回暖

根据沪深交易所公布的转债持有人结构，我们发现各类机构在6月对待转债的态度仍然相对乐观。以上交所口径为例，公募基金在4月小幅加仓转债、5月轻微减持转债之后，6月再度转向增持。绝对收益机构投资者的典型代表，如企业年金、保险机构，在整个二季度均维持加仓趋势，券商自营也在6月转向增持上交所转债。深交所口径亦是如此，公募基金、保险机构、企业年金、券商自营均保持对转债的乐观态度。

2023Q2转债市场进入了窄幅震荡区间，即使在正股大幅回调之时，估值压缩幅度依然极为克制，转债韧性凸显。结合23Q2的公募基金及其他机构持仓行为来看，转债市场4-5月先后遭遇正股大幅回调、信用风险暴露冲击，但随着机构持仓倾向的进一步乐观化，各价位转债估值中枢历史分位数已回升至2017年以来的较高位区间。截至2023年7月21日，130元平价对应的估值中枢运行至10.74%，历史估值分位点（2017年起）为83.10%，较22年下半年的历史高位明显较为温和。而80元平价为代表的偏债型品种估值历史分位数超过95%，处于明显高位。 

机构转债仓位再度刷新高位后，对于纯债需求充足或正股较强行情的要求随之增加。往后看，在经济基本面相对低迷&稳增长预期加强&转债需求较为旺盛的环境下，无论后续政策如何演化，转债都有望延续温和上涨的趋势。分行业来看，高股息的中特估转债无论从正股的防御属性&主题属性，还是从转债价位结构来看，均具有一定关注价值。消费属性&科技属性兼具的消费电子品种同样值得关注。顺周期相关&出口支撑&即期业绩尚可的汽车产业链品种，在当前正股环境下，具有相对较高的关注价值。产业界利好催化密集，转债市场分布较多的机器人产业链也具有一定弹性博弈价值。

5

附录

风险提示：若海外通胀长时间难以缓解，美联储可能加速紧缩，抑制全球市场需求。若权益市场风格加速轮动，偏股型转债估值可能受到大幅影响。若转债市场规则出现超预期调整，转债市场整体规模或者活跃度可能受到影响。

   

已外发报告标题：《基金季报点评：基金转债仓位再度刷新历史高点》

对外发布时间：2023年7月24日报告作者：

刘 郁，SAC 执证号：S0260520010001，SFC CE No.BPM217，邮箱：[e-mail]

田乐蒙，SAC 执证号：S0260520090001，邮箱：[e-mail]

联系人：

董  远，邮箱：[e-mail]

法律声明

请向下滑动参见广发证券股份有限公司有关微信公众平台推送内容的完整法律声明：本微信号推送内容仅供广发证券股份有限公司（下称“广发证券”）客户参考，相关客户须经过广发证券投资者适当性评估程序。其他的任何读者在订阅本微信号前，请自行评估接收相关推送内容的适当性，若使用本微信号推送内容，须寻求专业投资顾问的解读及指导，广发证券不会因订阅本微信号的行为或者收到、阅读本微信号推送内容而视相关人员为客户。
完整的投资观点应以广发证券研究所发布的完整报告为准。完整报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证，报告内容亦仅供参考。
在任何情况下，本微信号所推送信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除非法律法规有明确规定，在任何情况下广发证券不对因使用本微信号的内容而引致的任何损失承担任何责任。读者不应以本微信号推送内容取代其独立判断或仅根据本微信号推送内容做出决策。
本微信号推送内容仅反映广发证券研究人员于发出完整报告当日的判断，可随时更改且不予通告。
本微信号及其推送内容的版权归广发证券所有，广发证券对本微信号及其推送内容保留一切法律权利。未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。您的星标、点赞和在看，我都喜欢！